SpaceX IPO inquiète les petits investisseurs face aux SPV

Résumé

Alors que SpaceX s’apprête à entrer en Bourse, des investisseurs passés par des véhicules d’investissement à plusieurs étages (SPV) ignorent encore combien d’actions ils recevront, voire s’ils en recevront. Verrous post-IPO, frais cachés, délais de plusieurs mois et risque de fraude pèsent sur ces structures en cascade.

Les faits

SpaceX fait ses débuts en Bourse vendredi, mais certains investisseurs passés par des véhicules d’investissement dédiés (SPV) ne savent toujours pas combien d’actions ils recevront, ni même s’ils en obtiendront réellement. L’article souligne que ces SPV permettent à plusieurs parties de regrouper leurs capitaux pour investir dans une seule entreprise. Face à la forte demande pour des allocations SpaceX ces dernières années, certains investisseurs d’un SPV ont créé à partir de leurs propres parts un nouveau SPV, aboutissant à des structures empilées sur quatre ou cinq niveaux. SpaceX devient ainsi « le premier grand test de la légitimité des SPV multi‑niveaux », alors qu’Anthropic et Anduril ont récemment annoncé qu’ils interdisaient ces montages. Plusieurs gestionnaires de SPV et investisseurs sur le marché secondaire expliquent que les porteurs de SPV situés dans les niveaux inférieurs pourraient découvrir qu’ils détiennent moins d’actions qu’ils ne le pensent, voire, dans de rares cas, qu’ils n’en reçoivent aucune. Dans la plupart des cas, ces investisseurs ne connaîtront le nombre exact d’actions SpaceX qu’une fois les périodes de lock‑up progressives, étalées sur environ quatre mois, arrivées à expiration, les gestionnaires de SPV n’ayant pas accès aux titres avant cette échéance. Justin Ernest, fondateur et managing partner de Sabertooth Capital, indique que le SPV de premier niveau dispose de 30 jours pour distribuer les actions à ses investisseurs. La couche suivante ne recevrait donc potentiellement ses titres qu’au bout de ces 30 jours, ce qui repousse encore davantage la livraison pour les niveaux inférieurs. Ernest estime que l’ultime couche de SPV pourrait attendre huit ou neuf mois pour la distribution finale. Un investisseur secondaire anonyme avertit en outre que, dans des SPV « désordonnés » à plusieurs étages, certains investisseurs seront surpris de voir une partie des actions attendues « érodée par les frais » prélevés par le SPV. Idéalement, le gestionnaire du SPV communique avec ses investisseurs dès l’IPO, mais un investisseur secondaire résume le problème : « vous avez un train de communication où chacun ne sait que ce qui se passe au niveau juste au‑dessus de lui ». La structure de propriété devient alors si complexe que même des sponsors de SPV de bonne foi peuvent, sans le vouloir, induire leurs investisseurs en erreur. L’inquiétude majeure pour les investisseurs situés en bas de chaîne reste de ne recevoir aucune action SpaceX. L’article rappelle que Giovanni Pennetta, gestionnaire de Sestante Capital, a été condamné à quatre ans de prison pour avoir fabriqué un accès à des allocations inexistantes dans la société de défense Anduril. Cette affaire alimente la crainte que d’autres sponsors trompeurs soient à l’œuvre. Les investisseurs situés tout en bas ont dû faire confiance à la légitimité de chaque maillon au‑dessus d’eux, alors même que la complexité de ces montages rend improbable une vérification complète de toute la chaîne. Le capital‑risqueur Nick Davidov rapporte ainsi le cas d’un investisseur ayant acheté du SpaceX via un SPV à deux niveaux en 2021, qui n’a plus aucune nouvelle du gestionnaire depuis un an. Pour Idan Miller, managing partner de la place de marché secondaire Unicorns Exchange, « une fois que le lock‑up des actions sera levé et que ces SPV commenceront à vendre, certains véhicules seront révélés comme des escroqueries ou des fraudes ». Il anticipe que quelques acteurs malhonnêtes apparaîtront au grand jour lorsque les verrous post‑IPO sauteront et que les premières reventes d’actions interviendront.

Pourquoi c’est important

L’IPO de SpaceX met en lumière les zones grises des SPV multi‑niveaux, qui ont prospéré à la faveur de la forte demande pour les actions de la société. Les délais de distribution pouvant aller jusqu’à huit ou neuf mois, la superposition de couches intermédiaires et les frais ponctionnés en cascade creusent un fossé entre l’actif sous‑jacent et l’investisseur final, au risque de le priver d’une partie ou de la totalité de ses actions. Au‑delà du cas SpaceX, ce dossier illustre les tensions croissantes autour de ces montages dans la tech et l’IA, au point qu’Anthropic et Anduril y ont déjà renoncé. Les témoignages d’investisseurs sans nouvelles de leurs gestionnaires et l’exemple de Sestante Capital montrent que ces structures peuvent masquer des pratiques abusives ou frauduleuses. La levée progressive des lock‑ups de SpaceX fera office de test grandeur nature de la transparence et de la solidité juridique des SPV multi‑couches.

Questions fréquentes

Pourquoi certains investisseurs SpaceX via SPV ignorent-ils leurs véritables droits ?

En raison de SPV empilés sur plusieurs niveaux, les investisseurs finaux ne sauront leurs droits qu’une fois les lock‑ups levés et les actions effectivement distribuées par chaque couche de SPV.

Combien de temps les derniers investisseurs de SPV pourraient-ils attendre leurs actions SpaceX ?

Selon Justin Ernest, la couche la plus basse d’un SPV multi‑niveaux pourrait attendre huit ou neuf mois avant de recevoir la distribution finale des actions.

Quels risques financiers supplémentaires pèsent sur les SPV multi‑niveaux SpaceX ?

Des investisseurs secondaires préviennent que dans des SPV « désordonnés », une partie des actions attendues peut être « érodée par les frais » perçus par les gestionnaires de SPV.

Quel exemple récent de fraude lié à des allocations privées est cité ?

L’article mentionne Giovanni Pennetta, gestionnaire de Sestante Capital, condamné à quatre ans de prison pour avoir fabriqué un accès à des allocations inexistantes dans Anduril.

Pourquoi l’IPO de SpaceX est-elle vue comme un test pour les SPV multi‑niveaux ?

C’est la première grande introduction en Bourse avec plusieurs couches de SPV, et la levée des lock‑ups pourrait révéler des véhicules présentant des frais excessifs, des dysfonctionnements ou des fraudes.

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